在资金面日益趋紧之际， 21 日央行在公开市场继续开展逆回购操作，规模放量至 2200 亿元，再度刷新操作纪录。自今年 6 月底本轮逆回购启动以来，央行累计通过逆回购投放资金逾万亿元。

随着近期降准预期一再落空，投资者对货币政策的“揣度”热情逐渐消散。分析认为，在“稳增长”的政策背景下，尽管逆回购能够在时点上维持资金利率，仍无法替代降准的作用，货币政策的进一步放松依然可期。

逆回购操作量逾万亿

中国人民银行网站公布，周二央行进行了 1500 亿元的 7 天期和 700 亿元的 14 天期逆回购操作，中标利率分别为 3.40% 和 3.60% ，单日操作量达到创纪录的 2200 亿元。

6 月 26 日，为应对半年末资金紧张局面，央行在公开市场进行 950 亿元逆回购操作，拉开了今年第三轮逆回购操作的序幕。目前，本轮逆回购操作已经滚动到第 9 周，累计投放资金逾万亿元。

需要指出的是，由于逆回购期限均为 7 天期和 14 天期，其所投放的资金很快面临回笼，如 21 日的 1500 亿元 7 天逆回购将于下周二到期。在短期化的滚动操作形态下，逆回购实际释放的流动性非常有限，远低于逾万亿的操作量。

多位市场人士表示：“短期逆回购 6 月底以来成为央行普遍使用的工具，但其仅能调节资金分布，无法注入新流动性，难以缓解资金紧张情况。”

“央行放量推出 2200 亿逆回购，市场资金饥渴状态得到一定缓解，但考虑到货币回笼因素，实际市场流动性增加有限。”某大型银行机构业务部人士表示，央行以边际调整模式控制货币供给，恐难彻底解决问题。

本周公开市场逆回购到期 1200 亿元，正回购到期 300 亿元，央票到期 30 亿元，若要实现净投放，至少面临 870 亿元的资金缺口；在周二的操作过后，公开市场已经提前锁定 1330 亿元的净投放格局。

“资金供给在上周明显变紧，不少机构的融资需求难以在短时间内满足。”一位银行间市场交易员指出。上周后期以来，货币市场利率接连走高，隔夜与 7 天利率迅速冲破 3% 、 3.5% 的相对宽松水平。截至 21 日收盘，上海银行间同业拆放利率延续全线上涨态势。

尽管如此，在一级市场上，国债、政策性金融债、地方政府债券和铁道债供给依然绵延不断。 21 日，今年第 4 期铁道债和第 37 期国开债同时招标，规模均为 200 亿元；最终，铁道债 10 年期、 15 年期品种中标利率均接近招标区间上限，国开债利差亦达到 92 个基点。

流动性管理变局

连续两月逾万亿逆回购狂潮前所未有，折射出中国流动性管理格局的悄然生变。诚如一位市场人士所言：“投资者无需纠结于降准，应该学会逐渐适应这种通过公开市场操作的货币投放方式。”

“逆回购是高频工具，每周可用，因而对货币市场的利率有足够强的控制力，不会像准备金工具一般，使货币市场利率大幅波动。”在第一创业证券分析师王皓宇看来，逆回购可以在央行满意的利率水准上，实时地为市场送上流动性。

随着未来利率市场化进一步推进，我国原有的基准利率将越来越不适用；逆回购在近两个月成为公开市场操作的常规工具，是紧随存款利率浮动区间扩大发生的。对此，申银万国分析师屈庆周一表示：“我们不禁猜想，频繁使用逆回购操作可能是为培育新的基准利率做准备。”

尽管如此，从实施效果来看，逆回购并未释放增量资金，与降准一次性释放 3000 亿～ 4000 亿元资金不可同日而语，仍以短期调节市场流动性为主，因而无法替代降准。

屈庆并称，今年央行仅两次降准，释放的流动性与外汇占款下降的规模难以匹配；考虑到 8 月份属于财政存款季节性增加时点， 8 、 9 、 10 月公开市场到期资金较少，降准的必要性依然存在。

目前央行政策难以有效传导到实体经济中去，这可能是央行迟迟不愿意降准的原因之一。招商银行金融市场部分析师刘俊郁认为，如何推动实体经济流动性将是央行未来必须要考虑的问题；从这一方面而言，降准等数量型宽松政策依然可期。（财经网）