人民币国际化有什么好处？

在思考这个问题时一定要考虑假设是什么？即现在人民币到底在国际上有没有良性需求（比如，贸易需求和避险需求），如果有，好处大把；如果不太有，那么恶性需求（也就是投机需求）就会占到主导地位，带来的就全是危害。如果你非要说人民币可以通过国际化创造良性需求，那就是冒险主义了。

贸易需求带来好处这一点很好理解，我国进出口总额占我国GDP的比重常年大于一半，人民币国际化会降低人民币国际流动的阻力，有助于降低以人民币进行结算的跨境贸易的成本，在加上稳定的、可预期的汇率，不管是对进口和出口都有帮助，进一步推动我国经济发展。 但目前国际上对人民币的贸易需求如何？并未增加，还略有下降！ 2018年上半年以人民币进行结算的跨境贸易为2.31万亿元，虽然略高于2017年上半年的2.15万亿元，但低于2016年上半年的2.66亿元，更低于2015年上半年的3.37亿元，实际上，跨国贸易中以人民币结算的贸易量自2013年就开始连续下降。

What about 避险需求？如果国际上对人民币有避险需求，那么，第一是当外国人把人民币当作第二货币时，人民币的日常使用能降低中国企业在外国经营的成本；第二是会增加中国的国际谈判筹码并稳定中国的经济（比如，将铸币税平摊到世界），这一点可以参考布雷顿森林体系后美元给美国带来的好处。 但目前国际上对人民币的避险需求如何？虽然有增加，可惜相对其他货币的幅度太小、速度太慢。 说此需求有增加是因为各国官方确实在自己的外汇储备中增加了对人民币的持有，但相比于欧元与日元，人民币的国际储备以及以人民币计价的金融资产少很多，并且上升的速度极慢。

另外，自2015年汇率改革以来，人民币一直处于单边贬值状态。但从2016年末开始，几个事件出现了，一是欧元区货币政策收紧预期、二是欧洲政治风险平息导致的欧元显著上涨，三是美国特朗普上任后带来的政治风险，这都使人民币进入了升值通道，这肯定会增强国际投资者持有人民币金融资产的意愿。因此，人民币作为外汇储备的数量提升并不能说明人民币有更好的稳定性或更低的风险，可能只是说明人们预期它会升值，因此买来是为了享受资本增值的。从下图可以看出2015-2017年间，人民币汇率变化的幅度超过了10%。换句话说，上表并不足以表明人民币在外国投资者心中地位提升，人民币还不可能成为避险货币，除非我们观察到，即使人民币开始进入贬值趋势后，外汇储备还依然能维持提升，那才说明人民币真的有了避险的价值。要记住投机需求也是会导致人民币作为外汇储备的增加的。

良性需求的状况不佳，再来看看恶性需求。如果国际上对人民币的需求都是投机的，那么人民币国际化对我国就没什么好处了，只对投机分子有好处，投机分子持有的人民币并不会拿出来用作商品、服务和金融交易，他们只会把人民币或者一些建立在人民币之上的资产捂在兜里，等升值之后将其抛售。所以恶性需求并不会带来降低贸易成本和中企在外经营成本的好处，反而会增强中国经济的不稳定性。投机分子的来来去去体现在资本流动上就是“热钱”了。它只为追求最高的短期报酬，非常敏感，流动性很大。“热钱”的天性决定了其一定会在泡沫到达顶点前集体撤离，届时将引发资产价格泡沫破灭，导致全面金融危机。

国际上对人民币的恶性需求还是很旺盛的。 根据国泰君安的数据，自2017年以来，热钱流入我国明显提速，2017年一季度热钱流入额为7344亿元，达到3年来高点。而根据国家统计局，2017年上第一季度的实际使用的外资金额为2864.1亿元，第二季度的贸易顺差为3623亿元人民币，这表明热钱数量甚至超过了实际使用外资金额与贸易顺差之和。换句话说，外国基于国内产业条件的变好而产生的对国内投资（也就是实际使用外资金额），以及中国产品竞争力上升而导致外国人购买中国的出口产品所带来国际际资本的流入（也就是贸易顺差）占到了资本流入金额的少部分，而出于投机动机的热钱则占到了资本流入金额的大部分。国外对中国的产业环境与出口产品的认可度并未大幅提高，流入资金量大可能只是像2009年外国资本流入巴西一样，是“热钱”，随时有逃出的可能，这增大了我国的产业与金融风险，这样的国际化就是让投机分子享受到了好处。

最后，巴西的例子就是一大警醒。 GDP高增长、高利率，金砖概念加身，使得巴西成为新世纪以来国际投机资本最为青睐的新兴市场之一。加之其开放的金融市场，在全球经济金融危机的背景下，巴西也成为国际投机资本大进大出之地。这使得巴西国内市场更多受到国际金融市场波动或风险情绪的左右，当国际流动性资本增多时（2009年），巴西会受到青睐，大量投机性国际资本或流入金融市场或购买巴西的货币雷亚尔，导致通货膨胀以及金融产品涨价，金融产品涨价又会促进更多的投资性国际资本进入。而一旦风向逆转（还是2009年），国际投机资立即选择抛售雷亚尔或金融产品，造成汇率下跌，通货紧缩，金融产品价格下跌，泡沫破裂，金融部门资产蒸发，从而引发系统性风险，游资会等到风险降低时再伺机涌入。

从2012年到2013年，从下图看到，巴西的贸易顺差变为贸易逆差，净出口下降会带来汇率上升，可以简单地理解为，大家买巴西的东西更少了，巴西货币的流入更少了，从而巴西货币更值钱了，这导致进口产品更便宜。但在此净出口下降期间，汇率持续下跌，导致巴西进口产品更加昂贵。在2014年到2016年间，汇率的下降远远慢于净出口的上升，这对出口产品也是不良影响。这表明，放松对汇率的管制可能会带来对净出口的不良影响。

热钱由于其波动性与破坏性，会对一国的市场产生多变的巨大影响，对国内财政政策造成麻烦，导致投资者的资产蒸发。2009年起，在美联储通过量化宽松政策向全球注入巨额流动性后，由于巴西的浮动汇率与松懈国际金融资本管制，巴西迎来的是疯狂的投机资本涌入，股市出现暴涨，根据stockQ的数据，2009年3到10月以来大约有200多亿美元外资涌入巴西股市，将圣保罗股市的博维斯帕指数推高至67239点，比年初上升了79%，2009年平均涨幅为82.66%。热钱的涌入增加了国际外汇市场对雷亚尔的需求，导致了货币大幅升值，2009年到2011年雷亚尔兑美元的汇率涨幅近36%。为了控制由于雷亚尔的升值所带来对巴西出口部门的较为严重的负面影响，巴西政府从2009年10月21起,对投资巴西股市、购买巴西固定收益基金的外国资本征收2%的金融操作税。

对热钱的抗争一开始，热钱的流出便导致巴西股市在2010年进入了零增长阶段。2011年8月30日起，巴西政府开始双管齐下：首先是连续5次降息，基准利率由12.5%降至9.75%；其次对企业的海外贷款征6%的金融交易税。加之巴西的通货膨胀率2012年达5.91％，2013年达5.84％，国际短期投机资本迅速流出巴西。2012年，针对巴西募集的资金占到整个拉丁美洲的65%，但这一比例在2013却降到了42%，投资者向墨西哥、哥伦比亚和秘鲁等国转移，在巴西制造业与产业环境未发生大变化的情况下，这23%的资金流出如此之快，可以归为热钱在对经济看衰的情况下的出逃。由下图可知，热钱的流出伴随着巴西股市增长率在2010年的暴跌，并在2011-2015年均在零回报率左右波动，未出现增长。2011年1月至2013年11月间，因为热钱外流，雷亚尔贬值导致投资者的损失达到2840亿美元。

因此，要实现人民币国际化，即人民币现金在境外享有一定的流通度，以人民币计价的金融产品成为国际各主要金融机构包括中央银行的投资工具，国际贸易中以人民币结算的交易要达到一定的比重等目标，放松外汇市场的汇率管制与金融市场的资本管制是肯定要达成的。

但放松对汇率的控制幅度，汇率的大幅波动将导致热钱的涌入，从而改变汇率，进而影响进出口。从巴西的例子可以看出，如果过于开放浮动汇率，汇率与一国净出口将不能完全对应，在2015-2016年净出口的大幅上升只带来汇率的小幅下降，不利于净出口的继续提升。因为中国为出口导向型国家，汇率变化对出口的不利影响将会对中国经济带来极大冲击。

而解除资本方面的管制，主要是放松对证券、资本和短期资本流动的管制，则意味着国际投热钱将更容易流入中国，对中国经济造成影响。还是巴西的例子，当热钱大幅流入金融市场，会促成股市与楼市的大幅上涨，而一旦因为一国政策的变化导致不能取得预期的利润，其极易逃离，导致股市与楼市的大幅下跌，投资者资产蒸发。又因为热钱从事的投机活动中使用金融衍生产品作为其投机工具的场合比较多。金融衍生产品的高杠杆化使国际投机资本规模不断扩张，热钱撤离的破坏力不断增强。

无论如何， 目前把人民币推向国际化是亲者痛、仇者快的事情！ 从良性需求的未显著增加说明国际化并不能带来中国企业在外国的经营便利，也不能促进贸易的提升；从恶性需求的潜在风险说明人民币国际化不但不会带来国际化的收益还有可能对我国的出口以及国内投资者造成不良影响。 人民币不需要，也不可以贸然国际化。

编辑 ：高翔

作者 ：王昊月，全国首门《金融科技与创新》大学课程班上的同学（2018年秋第三期）